投资要点

 

       锂电行业2022年以来跌幅较大，估值已处历史低位：至2022年5月6日，锂电池(申万)指数于2022年累计下跌38.1%，电池化学品(申万)指数累计下跌29.3%，均弱于沪深300指数(2022年累计下跌20.9%)。锂电池(申万)指数的PE-TTM为53倍，锂电池(申万)指数的PE-TTM为27倍，处于历年锂电行业估值的较低位置。但是，终端新能源车的需求仍然较为旺盛。根据中汽协的数据，2022年1-3月份中国新能源车的产销量分别为129.3万辆和125.7万辆，同比分别增长142.0%和138.6%。虽然受到疫情影响，4月新能源车的产销量预计有较大的下滑，但是，从长远来看，汽车电动化仍是大势所趋，短期波动不改长期逻辑。

 

       锂矿锂盐持续涨价，利润不断增厚：2022Q1，锂矿锂盐行业营收和归母净利润同比增长316%和2794%，增速明显加快。业绩实现大幅增长的原因如下：(1)碳酸锂、氢氧化锂产品价格不断上涨，从2021年年初的约5万元/吨上涨至2021年年底约30万元/吨，后于2022Q1价格暴涨到50万元/吨，毛利率由2021Q1的35%提高到2022Q1的74%。(2)持股的境外锂矿企业的投资收益大幅增加。由于2022年锂盐供应预计仍然处于紧张状态，价格有望维持高位运行。故此环节盈利仍然较为丰厚，一定程度上压制中下游利润。

 

       正极“原材料+加工费”定价，盈利能力相对稳定：2022Q1行业营收和归母净利润分别增长144%和129%，继续维持较高增长，但由于2021年的较高基数，增速有放缓趋势。盈利能力方面，由于正极按照“原材料+加工费”的定价模式，能够较为有效地传导原材料的涨价，故毛利率方面相对较为稳定，维持15%左右的水平。我们认为正极材料总体会随着新能源车行业增长。但由于正极产品类型多样，市场竞争较激烈，故细分产品类型和具体公司会呈现分化，未来预计以磷酸铁锂正极和三元双轮驱动。

 

       负极供需紧张，价格上涨：2022Q1，负极营收和归母净利润同比增长104%和82%。受原料针状焦、石油焦涨价和石墨化加工成本上涨的因素，2021年下半年，负极行业的毛利率小幅下降。随着2022年起，负极厂商逐渐涨价，可将部分成本压力进行传导。总体来说，负极盈利水平较为稳定，毛利率约29%，净利率14%。2022年石墨负极预计仍处于供不应求状态，价格上有支撑。石墨化环节在人造石墨成本占比高，故石墨化自供能力高的企业有成本优势。此外，随着特斯拉4680电池的产能释放，碳硅负极有望迎来机遇。

 

       电解液价格拐点已现，或迎来下行周期：2022Q1，受益于六氟磷酸锂、电解液的价格仍然高位运行以及产能的增量，电解液行业依旧维持高增速，其营收和归母净利润分别同比增长173%和441%。由于溶质六氟磷酸锂价格具有高弹性，行业整体的毛利率和净利率波动范围较大。自2020Q4毛利率20%见底以来，随着六氟的涨价，总体保持增长态势，毛利率增长至2022Q1的42%。2022年3月开始，随着六氟新增产能的持续释放，六氟的价格开始出现明显回落，行业后续盈利能力预计下滑。我们认为业务更偏重生产六氟溶质的企业受到的影响会更大，而偏重电解液一体化的企业，其周期性会更弱一些。

 

       隔膜供需紧张，龙头盈利确定性强：2022Q1，行业营收和归母净利润同比增长75%和119%，保持高增速。业绩的增长主要源于以下方面：(1)产品结构改善，高附加值涂覆膜占比提升；(2)海外客户占比提升；(3)技术进步实现降本增效；(4)产能释放。2022年，预计隔膜行业供需偏紧，价格上涨。龙头企业有望产销两旺，盈利确定性较强。

 

       锂电池盈利能力承压，有望逐渐修复：2021Q1，锂电行业营收维持高增速，同比增长124%。但是，盈利能力方面出现明显下降。受制于原材料的大幅涨价，叠加电池企业成本传导滞后，行业自2021下半年起，毛利率就呈现下降趋势。

 

       到2022Q1，碳酸锂价格的暴涨更加加剧了电池企业的压力，行业毛利率环比急剧下降约7pct至14%，电池行业归母净利润同比下降约25%。我们认为电池企业最艰难的时段已经过去，盈利能力有望修复。原因如下：(1)电池厂开始通过涨价的形式，向下游车企部分传导原材料涨价的压力。(2)电解液价格开始呈现下跌趋势，有助于缓解成本端压力。若假设各种原材料价格与2022Q1不变，电池的行业平均售价如果能够上涨10%，则毛利率可修复至25%左右。

 

       投资建议：鉴于当下锂电板块的估值处于历史较低位置，且新能源车行业具有中长期较高的增速和确定性。疫情的影响仅会一定程度上推迟其进程，从故我们认为当下锂电板块配置性价比较高。重点推荐：宁德时代、恩捷股份、华友钴业。

 

       风险提示：新能源车产销量不及预期；原材料价格大幅上涨影响行业需求；疫情等其他突发事件的风险。